数据来源：Wind东吴证券研究所
中国经济导报记者|邵鹏璐
2017年城投债发行整体量缩价升。根据Wind统计，2017年共发行城投债2080期，较2016年略有增长；但发行金额明显回落，年内总发行金额为1.79万亿元，较2016年减少12.13%。发行利率上，2017年全年新发行债券平均利率较2016年上升130.61BP至5.84%，加权平均利率较2016年上升127.53BP至5.73%。
东吴证券分析师周岳认为，2018年弱资质城投平台的流动性将承受较大的压力，需特别注意城投公司流动性承压及金融监管超预期致使债市利率水平大幅上行。
借新还旧仍是城投债主要用途
2017年发行的城投债中，一般中期票据仍然是最主要的品种。2017年中期票据合计发行4412.85亿元，占总发行额的24.72%，发行量和券种占比较2016年的3997.20亿元和19.68%均有显著上升。除中票外，其他类型债券的发行规模与2016年相比有明显回落，其中私募债、一般企业债和一般公司债发行总金额降幅较大。2017年，私募债、一般企业债和一般公司债发行规模分别为2083.74亿元、3567.45亿元和1234.15亿元，较2016年降幅分别为61.92%、35.58%和33.13%。而定向工具2017年发行总金额为3114.53亿元，较2016年小幅下降8.71%。
从规模来看，除中期票据外，占比较大的城投债品种还包括一般企业债、定向工具和超短期融资券，所占比重分别为20%、17.45%和12.48%。一般企业债占比由2016年的27.26%下降为20%。“这体现出资金投向为项目建设的较长期限债券占比有所减少，而2017年中期票据、超短期融资券和短期融资券合计占比43.98%，意味着主要用于借新还旧的较短期限城投债融资所占比例较高。”周岳表示。
根据Wind数据，从债券发行期限来看，2017年期限为5年的城投债发行规模最大，3年期和7年期规模次之。5年城投债发行规模为6597.29亿元，占比36.96%，3年期、7年期、1年以内、1年期和10年期的发行量分别为3419.13亿元、3409亿元、2254.50亿元、1270.80亿元和443.40亿元。总体而言，2017年发行的城投债期限较2016年有所缩短，期限分布也更加平均。
从募集资金用途看，偿还到期负债依然是最主要用途。在1646期公开披露募资用途的城投债中，有1039期主要用于偿还到期债务，占比达到63.12%。用于工程项目建设、补充营运资金和棚户区改造的城投债分别为341期、144期和122期。另有432期城投债未公开披露募集资金用途。
从城投债发行主体分布区域看，2017年新发的城投债中，江苏发行规模依然遥遥领先，达3746.14亿元，占总发行金额20.99%，列发行省份第一位。此外，湖南、浙江、四川发行量均超过1000亿元。
城市分布方面，重庆、北京、天津、成都和昆明发行规模位列前5，发行金额均超过500亿元。其中重庆市的发行总额最高，达到711.75亿元。
从发行主体城投级别来看，2017年省及省会（单列市）发行城投债809期，合计8168.45亿元，发行金额占比为45.76%，地级市发行城投债900期，合计6845.76亿元，发行金额占比38.35%。发行主体信用评级方面，发行评级以AA、AA+和AAA级为主。在2080期城投债中，债券主体评级AA-（含）以下的仅97期，除21期城投债没有主体评级外，其余1962期均为AA（含）以上。其中，主体评级为AA、AA+、AAA级的分别为1055期、573期和334期。
城投债净融资额显著回落
2017年城投债净融资规模较2016年下降6274.90亿元，全年净融资金额仅为2995.15亿元。周岳表示，债券市场调整是城投债净融资额大幅下降的主要原因。2016年年底以来，债券市场经历了大幅调整，10年期国债收益率从2016年10月份的2.70%左右的水平上升到2017年底的2.88%，信用债也出现了大量的取消发行。受此影响，城投债发行也大幅下降，叠加2017年城投债到期偿付金额大幅增长，导致2017年城投债净融资规模显著减少。
除了新增发行总额减少外，债券市场的调整也使得城投债的发行利率显著上调：城投债2017年1月月均利率为5.28%，而12月月均利率已达6.39%；2017年全年平均利率较2016年相关数据上调1.19个百分点。
具体看2017年年内每月净融资情况，2017年上半年，除了4月和6月净融资额为正值外，其他月份的城投债净融资额均为负数。自6月份由负转正之后，7月、8月延续了回升态势。随后9月后净融资规模又出现大幅回落，回落趋势一直持续到年末。
城投债发行利率及利差方面，2017年城投债发行利率总体呈现为逐月上升，而利差则总体呈现为稳中有升。分不同期限来看，5年期城投债的利差等级分化最为明显，AAA级、AA+级和AA级的2017年的平均利差水平分别为99.63BP、146.90BP和217.47BP；而3年期AA级城投债与其他级别城投债利差分化程度则在年内逐步加大。
地方政府债务监管趋严
地方债务监管趋严致使地方政府举债管理进一步规范，城投平台融资渠道边际收紧。周岳分析表示，在防范化解重大风险成为政策主基调的背景下，“堵后门”、“开前门”等一系列地方债务监管内容在2017年内持续加码并加速落地，地方政府债务风险得到进一步防控。
——监管“堵后门”：规范类政策相继出台，财政部加大地方违规举债的问责查处力度。
相关政策出台方面，《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》（财预〔2017〕50号）要求规范地方政府注资行为、融资平台公司举债融资行为以及金融机构提供融资行为，包括土地注资、担保承诺、境外发债等方面，分清政府和企业的责任边界，并要求建立跨部门联合监测和防控机制、对违法违规举债融资行为实施跨部门联合惩戒。2017年年内，《关于坚决制止地方以政府购买服务名义违法违规融资的通知》（财预〔2017〕87号）和《关于规范政府和社会资本合作（PPP）综合信息平台项目库管理的通知》（财办金〔2017〕92号文）也陆续下发，在对PPP融资模式进行进一步规范的同时，也彰显了防控地方政府隐性债务风险的决心。
财政部问责查处方面，财政部围绕地方政府债务管理和违法违规融资担保行为等构建了常态化的监督机制，并强调要严格落实“发现一起、查处一起、问责一起”规定。目前，财政部已处理并通报多起地方政府或金融机构违法违规融资举债行为，被通报部门或机构涉及省份包括重庆、山东、河南、湖北、贵州、江苏。
——监管“开前门”：着力于推进地方政府专项债券改革和PPP模式规范开展。
在地方政府专项债券推进方面，2017年年中，《地方政府土地储备专项债券管理办法（试行）》、《地方政府收费公路专项债券管理办法（试行）》相继出台，分别提出发行土地储备专项债券和地方政府收费公路专项债券两类专项债券；《关于试点发展项目收益与融资自求平衡的地方政府专项债券品种的通知》也强调，在法定专项债务限额内，鼓励地方试点发展项目收益专项债券，打造中国版“市政项目收益债”。2018年4月2日，财政部、住建部又联合发布《试点发行地方政府棚户区改造专项债券管理办法》，“前门”继续扩宽。
在PPP模式的规范开展方面，《关于规范开展政府和社会资本合作项目资产证券化有关事宜的通知》（财金〔2017〕55号）提出，PPP项目公司、项目公司股东及其他主体可以以收益权等资产作为基础资产，发行资产证券化产品；《关于加快运用PPP模式盘活基础设施存量资产有关工作的通知》（发改投资〔2017〕1266号）也鼓励地方政府更好地运用PPP模式盘活基础设施存量资产、形成良性投资循环。
周岳强调，“开前门”为地方政府拓宽了正规举债渠道，在一定程度上起到疏导地方政府融资需求的作用，但是在地方政府融资需求巨大的情况下，“堵后门”直接限制了城投平台为地方政府违规举债的行为，对城投平台的融资规模和价格都产生了显著的冲击；在严厉监管的催化下，市场对融资平台信用与地方政府信用相分离的预期有所升温，这也推高了城投债的融资成本。
城投平台流动性和偿债能力或将承压
周岳表示，2018年，在地方政府债务风险整治进一步推进的背景下，城投公司的融资来源将受到较多限制，如87号文后禁止通过政府购买服务进行基础设施建设，使得城投公司以政府购买服务的方式向银行融资受到限制。
金融监管的不断强化，也使得债券投资者对于较长期限的城投债的投资热情不高，同时城投平台的其他资金来源（尤其是非标）也将受到一定限制。
在财政部《关于坚决制止地方政府违法违规举债遏制隐性债务增量情况的报告》中，明确指出坚持中央不救助原则，做到“谁家的孩子谁抱”，坚决打消地方政府认为中央政府会“买单”的“幻觉”，坚决打消金融机构认为政府会兜底的“幻觉”。这些都将对城投公司的再融资和偿债能力带来不利的影响。
